Apesar de escândalo, governança avançou no Japão nos últimos anos

Por Douglas J. Skinner | Bloomberg

A revelação recente de uma fraude contábil que durava muitos anos na Olympus renovou a atenção aos modelos de governança empresarial do Japão e levantou importantes preocupações para os investidores em empresas do país.

Com base no que sabemos até o momento, a Olympus teve perdas de pelo menos US$ 1,4 bilhão com investimentos na década de 90 e conseguiu esconder o prejuízo até recentemente, por meio de várias formas de “maquiagem” das contas.

Embora grandes fraudes contábeis ocorram periodicamente pelo mundo, o que é mais gritante no caso da Olympus é o tempo que as falcatruas demoraram para vir à tona.

Isso levanta questões preocupantes sobre as métodos de auditoria e de divulgação de balanços no Japão, que historicamente são bem diferentes dos observados nos Estados Unidos e em outros países ocidentais.

Investidores interessados em ações no Japão – para os quais o atual patamar das cotações parece baixo se levadas em conta formas de avaliação convencionais como a relação de preço sobre valor patrimonial – agora se perguntam sobre a possibilidade de outras companhias com surpresas desagradáveis escondidas em seus livros e sobre a qualidade em geral da governança empresarial no país.

Para abordar a questão, é necessário compreender um pouco a recente história da governança empresarial no Japão. Depois do estouro da bolha dos preços imobiliários e acionários no país no início dos anos 90, a economia japonesa entrou em um longo período de baixa.

Enquanto seus problemas econômicos se aprofundavam, começou a surgir o consenso de que o incomum sistema financeiro japonês precisava passar por uma remodelação.

O sistema financeiro sofreu uma série de reformas, iniciada no fim da década de 90, que ficou conhecida como o “Big Bang” e incluiu mudanças voltadas a tornar a governança empresarial mais parecida à dos países ocidentais.

A grande pergunta levantada pela Olympus, então, é se tais reformas tiveram algum impacto ou se são, elas próprias, uma forma de camuflagem para disfarçar uma resistência latente a mudanças no mundo empresarial japonês.

Embora tenham ocorrido mudanças legais e institucionais consideráveis no Japão – as aquisições hostis, agora, são permitidas, por exemplo – também houve muita hesitação e demora, mais explicitamente por parte do “establishment” empresarial. Foi por essa oposição que os acionistas ativistas dos últimos dez anos, tanto domésticos como estrangeiros, tiveram sucesso limitado em extrair mais valor das empresas.

Um trabalho recente que realizei ao lado de Kazuo Kato e Meng Li investigou a melhora na governança no Japão. Abordamos a questão avaliando o caixa da empresa, que é frequentemente usado pelos economistas como barômetro da qualidade da governança.

Na maioria dos países, a preocupação em preservar o caixa é uma das maiores fontes de tensão entre a administração da empresa e os investidores externos.

Enquanto os executivos em geral gostam de manter o máximo que puderem em caixa (porque isso lhes serve de escudo contra eventos inesperados), os investidores temem que grandes reservas em caixa deem aos executivos a oportunidade de empenhar-se em projetos que possam derrubar o valor (como aquisições mais voltadas a “criar um império” do que a criar valor) ou simplesmente que lhes deem uma chance para desperdiçar dinheiro.

Inversamente, empresas bem administradas tendem a distribuir o excesso de caixa a seus acionistas por meio de dividendos e recompras de ações.

Historicamente, as empresas japonesas gostam de manter caixas muito maiores do que as de outros países. Muitos especialistas veem isso como sintoma de má governança.

Encontramos evidências de que as empresas japonesas ainda mantêm grandes volumes em caixa, frequentemente acima de 10% dos ativos, níveis similares aos predominantes no início dos anos 90.

Também detectamos, no entanto, que as empresas agora estão muito mais propensas a administrar seu caixa da mesma forma que as dos EUA, uma vez que esse caixa agora passou a depender muito mais de determinantes econômicos importantes.

Por exemplo, as companhias japonesas de setores com fluxos de caixa operacional mais instável tendem a ter mais caixa, uma relação que não era muito evidente na década de 90.

Parece, então, que os executivos no Japão agora prestam mais atenção à forma como cuidam do caixa.

Talvez ainda mais importante, descobrimos uma relação inversa entre as variações caixa e o desempenho econômico: as empresas que reduzem suas disponibilidades veem o desempenho melhorar; as que aumentam essas reservas de caixa passam a ter pior desempenho. Isso sugere que as firmas japonesas que fortalecem seus métodos de governança – reduzindo seu saldo de caixa – se saem melhor.

Também examinamos como os investidores avaliam essas disponibilidades de caixa. A ideia é que em empresas bem administradas, com executivos disciplinados, US$ 1 em caixa deveria ser avaliado como US$ 1 pelos investidores. Por outro lado, em companhias mal administradas, os investidores avaliariam US$ 1 em caixa por menos do que US$ 1, tendo em vista o risco de que esse dinheiro seja desperdiçado.

Descobrimos que nos anos 90 os investidores descontavam pesadamente o caixa das empresas japonesas: avaliavam-no abaixo do valor de face e em um grau bem abaixo do que o verificado nos EUA. A partir do fim da década, contudo, a avaliação do caixa das empresas japonesas melhorou de forma constante, em linha com a melhor governança e administração do caixa.

Concluímos que uma parcela substancial das companhias japonesas faz um melhor trabalho de governança agora do que há 15 ou 20 anos e que há uma clara recompensa tanto em valor como em desempenho quando a governança melhora.

Tudo isso significa que a governança empresarial no Japão pode estar melhorando, sendo que casos como o da Olympus, embora graves, são cada vez mais raros.

Douglas J. Skinner é professor de contabilidade na Booth School of Business, na University of Chicago e colaborador do “Business Class”. As opiniões expressas aqui são pessoais.

Fonte: Valor Econômico

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